经济新常态下金融改革的战略取向

石建勋

内容摘要 当前，我国经济正在步入新常态，而金融作为经济的血脉能否适应经济发展新常态的要求，能否在促进经济旧常态向新常态转换中发挥金融的引领和支撑作用，对于中国经济能否顺利实现转型升级有着重要的基础性作用。不可否认，金融改革的难点多，风险大，但势在必行，必须迎难而上。金融改革首要目标是服务实体经济，建设与经济大国、贸易大国相匹配的金融大国、金融强国；必须在有效防范和控制风险的前提下，按照法制化、市场化、国际化、大众化的“四化”战略取向扎实推进各项金融改革。

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关键词 经济新常态 金融改革 战略取向 四化 金融新常态

作 者石建勋，同济大学财经研究所所长、经济与管理学院教授、博士生导师。 (上海200433)

当前，我国经济正在步入新常态，而金融作为经济的血脉能否适应经济发展新常态的要求，能否在促进经济旧常态向新常态转换中发挥金融的引领和支撑作用，对于中国经济能否顺利实现转型升级有着重要的基础性作用。因此，亟待加快金融改革步伐，尽快形成适应经济新常态的金融新结构、新机制和金融新常态。

经济新常态下金融改革的重难点和风险

虽然中共十八届三中全会（抉定》中关于金融改革的内容着墨不多，一共才382个字，但笔者认为金融改革可能是改革60条中最难的改革之一，其原因主要有以下几点：

第一，金融改革首先要涉及到金融价格改革，而价格改革之难我们是有经验教训的。金融是计划经济遗留的最后一个价格管控领域，经过30多年的改革开放，中国大地上几乎所有生产和生活资料价格，都基本实现了市场化定价，唯一价格还受政府管制的就是金融产品和服务的价格。其中，最重要的就是“利率”和“汇率”价格一直没有放开，资本账户可自由兑换也没放开。十八届三中全会极具新意或极为重要的精神，就是确立了今后中国经济运行要让市场对资源配置起决定性的作用。对金融市场来说，这意味着要让市场对“利率”和“汇率”价格机制起决定性的作用。问题在于， “利率”和“汇率”价格如何实现市场化定价，改革程度应该有多深，企业承受能力在哪里，金融市场到底会发生怎样的变化，市场化改革面临着太多的不确定性，风险和难度之大可能超出我们的预期。

金融领域的价格改革以及资本账户开放不可避免地伴随着金融风险，若不能有效避免和化解金融风险，有可能导致金融危机和经济危机。目前，全国上下对改革的期望和信心都非常足，这是好事，但普遍存在着乐观情绪就不见得是好事。金融价格改革之难，可能带来风险和问题之大，目前我们的思想认识和各项准备都不足。这方面我们是有经验教训的。例如，上世纪80年代中期的生活资料价格改革引起了抢购风潮和严重的通货膨胀，价格双轨制导致了倒卖批文的腐败，不仅迟滞了改革，也带来了一系列经济和社会问题。新一轮金融价格改革要汲取历史教训，积极防范可能出现的风险，万不可盲目乐观。

第二，金融改革要突破现有金融利益格局，遇到的抵触和阻力可能超预期。如果说30多年前邓小平主导改革的目的和动机是为了“做蛋糕”，考虑更多的是如何尽快把蛋糕做大，因此有了著名的“猫论”和“鼓励一部分人和一部分地区先富起来”的政策。在当时整个中国物资极其匮乏、大家普遍都很穷的环境下，还没有既得利益集团，而旨在把蛋糕做大、提高效率的改革容易获得普遍的支持。在改革开放30多年后的今天，物质极大的丰富，但贫富差距过大，因此，新一轮改革的目的和动机更多的是如何“分蛋糕”，考虑更多的是追求社会公平，缩小贫富差距，实现共同富裕和社会保障及公共服务均等化，这就会削减许多既得利益者和既得利益集团的既得利益，改革遇到抵触和阻力之大是不难想象的。

任何制度改革都是利益关系的重新调整，都会让一些人或集团获益，而让另外一些人或集团受损。金融市场制度改革谁受益、谁受损，这就成了金融改革制度设计的关键。在现有的改革框架下，既得利益者往往是政策制定的主导者，而且也容易把利益制度化与合法化，可能使得越是改革，与市场法则越远。“触动利益比触动灵魂还难”，当前中国金融改革面临的难题是：敢不敢、愿不愿意从根本上打破利益固化的制度安排，通过新的制度设计来彻底规避和防范新的利益固化形成？敢不敢、愿不愿承担金融改革可能面临的风险？

第三，金融改革面临着不少“先有鸡还是先有蛋”的两难选择困境。金融领域内外相关要素的外溢性、传导性和关联度极高，金融改革牵一发而动全局，面临着不少“先有鸡还是先有蛋”的两难选择困境。比如，是先开放资本账户，还是先扎好篱笆练好内功；是先进行利率改革，还是先进行汇率改革；是先取消管制降低金融市场准入门槛，再进行市场化改革，还是先进行市场化改革，再降低门槛；是先进行增量方面改革，还是存量和增量一起改革；是先推进金融体系的国际化，再推进国内金融改革，还是先搞好国内改革再推进金融体系的国际化改革等。而其中最难的是金融机构和“僵尸”企业如何顺利退出市场化。这主要是因为：在金融机构的市场化经营和竞争中，总会有金融机构经营管理失败而要退出市场，特别是在经济和市场环境恶化的情况下，会有更多企业和金融机构面临生存的困境与危机要退出市场。难题就在于，既要让高风险或危机的金融机构及时顺畅退出市场，解决金融机构经营失败而不倒，发生危机而不死，最后要由中央银行和各级财政实施救助的道德风险问题，真正实现公平竞争、优胜劣汰，最大程度地强化市场纪律约束；又要最大程度地保护存款人和纳税人的权益，保持金融业务与服务的连续性，隔离退出机构的风险传染，防止发生金融挤兑风潮和金融系统性风险，确保金融体系和社会的稳定。

经济新常态下金融改革

“迫在眉睫，势在必行”之原因

虽然金融改革面临的难度和风险非常之大，如果乱改革、瞎改革可能会引发金融危机、经济危机，但是不改革更没有出路。

有效化解旧常态积累的财政金融风险， “迫在眉睫，势在必行”。在过去旧常态的高速增长阶段，由于潜在需求旺盛、资产价格持续上涨，粗放增长模式下的一些矛盾和风险容易被掩盖和吸收。进入新常态后，伴随着增速下行和结构调整，原有的风险化解机制难以继续生效，市场主体行为很难及时做出调整，原来被掩盖的矛盾和财政金融风险就会显露出来。比如，原先可以盈利的制造业企业可能因为成本上升或需求不足而出现全行业亏损，长期积累的房地产泡沫可能因为需求收缩而破灭，地方的土地财政模式可能难以为继，等等。这些问题最终都会在财政金融部门暴露。金融改革措施不到位，调控失当，局部风险就有可能演化为系统性风险，从而对整体经济的稳定造成冲击。如何通过财政金融改革，把风险控制在局部较小的范围内并逐步化解，同时避免产生新的风险累积，成为新常态下加快金融改革必须面对的重大课题。

中国已经成为世界经济大国、贸易大国，但仍然是个“金融小国”，以金融改革促金融大国建设“迫在眉睫，势在必行”。中国的GDP已经是世界第二，进出口贸易是世界第一，国际收支上双顺差的延续使我国一跃而成世界第一大外汇储备国家，但我们仍然是一个“金融小国”，金融实力和影响力与经济实力很不相称，呈现出“经济大国、政治大国、贸易大国、货币小国、金融小国”的失衡状况。突出表现在人民币还没有实现国际化，国际贸易结算货币主要使用美元，交易成本高且受制于人，中国的金融话语权与经济大国地位不相称，金融的定价权缺失，目前无法轻易改变自己的汇率制度和利率刚性。贸易大国所带来的过剩的流动性问题，制约着我们在这一失衡结构中的经济增长，也使得央行宏观调控政策无法实现真正的独立性和有效性。“金融小国”容易受制于人，不得不忍受着被世界货币大国剥削和货币政策溢出效应的负面影响。美国金融危机爆发后，为摆脱危机滥发美元，实施多轮量化宽松政策转嫁危机，导致“金融小国”痛苦地承担着热钱流入套利、输入性通胀、出口成本增加等美元持续贬值的负面效应。而随着美国经济复苏，开始实施退出货币宽松政策，美元转而走强，“金融小国”的货币普遍受到美元强劲升值的挑战，套利热钱大规模流出，导致这些国家的市场出现急剧动荡，经济与金融体系都受到不同程度的负面影响和冲击。 “金融小国”的不利地位，迫切需要我们加快金融改革，构建金融大国和强国。

金融脱离实体经济，虚拟化趋势加快，以金融改革促金融发展与实体经济发展相匹配“迫在眉睫，势在必行”。据中国人民银行2014年一季度金融统计数据，2014年3月末，广义货币(M2)余额116.07万亿元人民币，同比增长12.1%，M2与GDP的比率超过1.8倍。同期，美国货币存量仅相当于CDP的73%。我国的货币存量已经是美国的1.38倍，如果换算成同等经济规模，我国的货币存量大约是美国的2.5倍。货币超发是最近十年来我国通货膨胀持续的根本原因。一方面是天量货币，一方面又到处喊缺钱。钱都去哪儿了？关键在于：大量信贷资金在金融体系内循环，并未真正进入实体经济，这就造成金融体系资金过剩，实体经济却资金难求。一些商业银行纷纷通过贷款转让、票据融资、滚动签发承兑汇票等方式绕开银监会的存贷比考核，为争取下一个年度的信贷额度，季末和年终突击放款、虚增存款。据2012年12月2日《证券时报》李玮报道，2009年和2010年两年的18.3万亿元的天量信贷中，大约4,5万亿元的资金并未进入实体经济；即使经过三年多的政策调控，目前仍有至少2万亿元的资金游荡在实体经济之外。此外，以股票、投资性房地产为代表的资产配置增长较快，并成为社会资金的重要投资领域。实体经济回报率越来越低，大量资金囤积在投机领域，追求的是一夜暴富，损害的却是实体经济的健康发展，迫切需要通过加快金融改革，完善和提升金融服务实体经济的动力、实力和能力。

市场定价机制不完善、金融资源配置效率不高，结构失衡，加剧了社会矛盾，以金融改革促金融资源公平合理有效的配置“迫在眉睫，势在必行”。制度缺陷导致金融市场不公平竞争，金融体系资源配置失灵失效，资源向上市公司、国有大企业和金融机构集中，而广大中小企业金融资源很紧张，中小投资者保护机制缺失。这方面突出的问题是资本市场股市的IPO改革了多次未见成效，高市盈率、高发行价、高募集金额的“三高”发行圈钱和打新、炒新问题始终没有根本改变。保护中小投资者的利益，是近年来管理层针对证券市场改革施政的重点方向，然而，无论从新股发行还是从“僵尸”企业退市来看，现行制度仍存在诸多漏洞和弊端，使得财务造假事件屡禁不止，老鼠仓频发，垃圾股仍然大行其道，让处于弱势地位的中小投资者蒙受了巨大的损失。

经济新常态下金融改革与发展的

战略机遇及战略目标

经济新常态下金融改革与发展面临下列战略机遇：

1．全面深化改革为金融改革提供了整体推进和配套改革的机遇。十八届三中全会首次提出“市场在资源配置中起决定性作用”。金融作为现代经济的核心，是社会主义市场体系的重要组成部分。全面深化改革是金融改革与发展面临的一次重大历史机遇，金融改革是全面深化改革的重要组成部分和着力点。一方面，金融改革要为推进其他各项改革服务和配套；另一方面，其他各项改革也为加快推进金融改革提供了有力支撑和保障，这为金融改革与发展提供了难得的综合配套和整体推进的战略机遇。金融改革既要主动出击，也要借力而为、顺势而为，在服务于整体改革大局的前提下，要抓住机遇，紧紧围绕市场在资源配置中的决定性作用，全面深化金融业改革开放，加快完善金融市场体系，促进经济持续健康发展。

2．中国经济进入新常态，为金融改革与发展提出了新要求、新动力和新机遇。经济发展是金融发展的前提，随着我国经济进入新常态，增长方式转变、经济结构调整、产业升级换代和居民生活水平的提高，对金融需求多样化的要求将在更宽、更广的领域展开，这些新要求、新动力将会带动金融业更快发展，促进金融新常态的快速形成。只有抓住结构调整、产业升级换代的机遇，加快金融自身结构调整和改革创新，金融业才可能持续发展。

3．民众对金融产品投资、消费和服务日益增长的需要，为金融改革与发展提供了广阔的机遇。客观上看，目前我国金融市场还不能满足民众的投资需求， “重融资轻投资”的功能失衡导致资本市场长期低迷，不仅投资回报率低，更有投资者屡屡被骗被侵权，远离股市成为许多中小投资者无奈的选择。而民间资金可投资的金融产品不多，如中国大妈投资黄金被套成为“笑谈”。近年来民间游资从黄花梨木、普洱茶、大蒜、中药材等普通商品到古董、字画等艺术品，随便赋予一个概念，其价格都会出现飙升，投机盛行、泡沫泛滥。这些例子充分说明民众对金融产品和服务的渴求，而如何满足民众的金融投资和服务的需求，不仅是金融业的责任，也是发展的机遇。

4．金融全球化、国际货币体系改革与多元化的发展，为金融改革发展提出了新的机遇。当今世界，金融全球化和国际货币多元化的发展趋势不可阻挡。在这个大趋势下，大力推进人民币国际化不仅是新时期中国金融改革开放与国际化发展的战略任务，也是难得的发展机遇，中国金融业将在推进人民币国际化进程中，更好更快地融入国际金融体系，不断提高金融业的国际化经营管理能力和水平，以及抵御国际金融风险的实力和能力。

在此背景下，金融改革与发展有两大战略目标：

一方面，金融改革的首要目标是服务实体经济。服务实体经济乃金融之本，近一个时期，在实体经济发展步履蹒跚之时，金融业却一花独放。应该看到，若脱离实体经济的扎实稳定发展，短期之间，金融业或许可以出现“繁荣”，但“繁荣”也易成为无源之水。放眼未来，适应经济新常态的金融改革首要任务便是正本清源，明确服务实体经济乃金融之本，必须始终坚持金融业为实体经济服务的发展原则。金融业在促进经济结构调整、提升中国经济的质量和效率，提高金融自身防范、抵御、抗击风险的能力等方面肩负重要使命，金融改革应服从和服务于宏观调控的需要和国家的大战略、大目标。

另一方面，金融改革要求建设与经济大国、贸易大国相匹配的金融大国、金融强国。中国已经成为全球性经济大国，构建一个具有强大资源配置功能的现代金融体系以实现经济大国与金融大国的匹配，是未来整个发展战略的重中之重。所谓金融大国，指的是金融机构的服务和网络居于全球领先地位，并具有强大的综合竞争实力，国内金融市场成为国际市场的重要组成部分，拥有国际货币主导权，在国际规则的制定和修定中有足够的话语权。历史上世界强国通常都是金融大国。金融为英国在17世纪末的崛起提供了足够的资金，使其成为世界上最强的帝国。19世纪以后，美国借助金融业快速发展，华尔街对提升美国的国际竞争力、支撑长期经济繁荣起到重要的作用。

实现人民币国际化不仅是中国成为金融大国的重要标志，也是建设金融大国、金融强国的主要战略任务。人民币的国际化不仅能为我国带来铸币税收入等诸多好处，更重要的是有助于增加我国在国际金融事务中的发言权，提高我国在世界政治经济中的地位。人民币的国际化还有助于推动我国对外贸易的发展，使我国在对外经济往来中拥有更大的主动权。因此，要把加快实现人民币的国际化问题，作为中国经济发展战略的一个重要组成部分加快推进，以金融改革促进和保障人民币国际化的战略实现。

经济新常态下金融改革与发展的战略实现路径

《决定》关于金融领域的改革亮点颇多，这些亮点可以概括为金融改革与发展的“四化”战略取向：

一是金融改革与发展的市场化战略取向。中国经济新常态的一个显著特征就是要充分发挥市场在资源配置中的基础作用，《决定》将汇率与利率的市场化改革作为完善金融体系、提高金融市场开放度的重要举措。汇率市场化改革有助于增强人民币的汇率弹性，促进内外经济的均衡与产业结构调整，同时也是实现人民币国际化的需要。利率市场化是货币领域改革的另一重要举措， 《决定》提出了要建立健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，这有助于发挥收益率曲线在金融资源配置中的重要作用，形成利率类产品的定价基础，并促进货币调控工具由数量调控转为以价格调控为主。《决定》市场化取向的另一大看点是降低金融市场准入门槛，扩大金融业对内对外开放，继金融“国十条”之后，进一步从国家层面明确了对发展民间金融的支持。其有助于逐步促进非正规金融体系的阳光化，弥补当前正规金融供给的不足，同时倒逼银行业经营体制转型，提升银行业的整体经营效率。随着金融业门槛的降低和市场化改革的推进，将为金融业投资与发展带来许多新的机会，但同时金融风险会加大，《决定》提出“建立存款保险制度，完善金融机构市场化退出机制”等战略举措，就旨在有效控制市场化推进过程中可能的金融风险。

二是金融改革与发展的法制化取向。市场经济的本质是法治经济。十八届四中全会关于依法治国的决定为金融改革的法制化取向指明了方向。现代金融业是在一系列法律、法规和规章的规制、调整、促动和保护下运行的，完善的金融法律体系是金融发展的基础设施建设。没有法制保障的市场化是伪市场化，只能为弱肉强食提供掠夺财富的借口。从国际上看，西方发达国家无不有着成熟完善的金融法律体系。构建良好的金融生态法律环境，不仅有利于优化金融运行的外部基础环境，而且有助于从根本上解决影响金融安全运行的突出矛盾和问题，从而更好地发挥金融的核心作用，促进国民经济持续快速协调健康发展。因此，《决定》提出“落实金融监管改革措施和稳健标准，完善监管协调机制，界定中央和地方金融监管职责和风险处置责任”和“加强金融基础设施建设，保障金融市场安全高效运行和整体稳定”等举措，就旨在加快金融法律体系的逐步建立和完善。面对当前复杂的金融改革形势和任务，未来“逐步完善”和“强化执行力”两个方面，将是推进金融法制基础设施建设中应把握的关键因素。为适应对金融业的全面监管，必须制定与这些基本法律相配套的更多的专业性法律法规、条例，制定和完善具体的针对性、操作性强的金融业监管办法；同时，还应建立健全监督机制，强化金融监管的执法行为的事前、事中、事后监督和履行监管职能的绩效考核，确保各项监督措施落到实处。

三是金融改革与发展的国际化战略取向。未来，金融全球化发展和人民币国际化将对中国金融业的国际化经营、监管和风险抵御的能力与水平提出更高要求。《决定》提出了“推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度，建立健全宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理体系，加快实现人民币资本项目可兑换”等实施金融国际化的战略任务。要顺利完成这些国际化的战略任务，中国金融业要补的功课还很多。第一，要加快培养和提升中国金融业国际化的竞争力。应当充分利用金融手段，提高金融配置效率，建立具有国际竞争力的现代金融体系以及国际金融中心区域，并以此延揽全球人才和科技资源，形成新的可持续的竞争优势。第二，要加快培养和提升国际化金融监管能力。从微观层面着力，应加快推进自贸区离案金融创新业务的拓展，为金融监管的国际化培养人才、积累经验、完善制度。从宏观层面着力，应学习和借鉴发达国家金融监管体系，改革目前“一行三会”的分割监管体制，构建一个安全与效率并重的国际化金融综合监管体系。从国际层面着力，中国应当采取多种途径参与全球金融监管合作，积极参与国际金融多边规则的制订过程，谋求更大的国际金融监管话语权。同时，加强多边、双边的国际金融货币合作与协调，促进人民币走出去，维护区域金融安全与稳定，并带动我国金融监管水平的提高。第三，加快培养和提升国际化风险监管能力。在风险监控方面应当注重学习、借鉴国际先进监控理念，打造国际化金融风险监控体系，努力使我国金融市场的风险管理理念、制度安排、技术手段与市场发展、业务创新水平与国际金融市场相接轨。

四是金融改革与发展的大众化战略取向。金融改革的大众化战略取向就是实施“普惠金融”，《决定》提出的发展“普惠金融”的思路，是坚持民生金融优先，满足民众日益增长的金融需求，金融改革与发展成果更多更好地惠及所有地区特别是贫穷后进地区，惠及所有人群。发展“普惠金融”，旨在降低居民享受金融服务的门槛，开展多种融资方式，规范发展民间借贷，拓宽小微企业多元融资渠道，提升金融的社会化程度。这意味着小额信贷、互联网金融等针对广大低收入、高成长群体的新型金融机构与模式将迎来较大发展空间。随着“普惠金融”的发展，普通百姓也将获得更多的金融服务和金融投资的机会。

编辑李梅