贷款利率下限管制全面放开下的金融风险资产价格波动
2022-06-09
1、引言
中国人民银行决定，从2013年7月20日开始全面放开贷款利率下限管制，这标志着我国贷款利率将全面市场化，这是我国利率市场化改革进程的重要一步。近年来，我国一直在逐步稳健推进利率市场化改革，但存贷款利率特别是存款利率上限和贷款利率下限一直受到严格管制，此次贷款利率全面市场化意味着我国金融体系的利率市场化开始向纵深方向发展。从国际经验上看，利率市场化将促使金融机构存贷款利率以及利差产生波动，对金融市场产生重要影响。那么，我国实施贷款利率完全市场化，理论上将对金融资产特别是风险资产的短期和长期价格产生什么样的影响？在当前我国金融市场环境下，贷款利率市场化将对风险资产价格产生什么样的影响？通过构建与利率或利差有关的风险资产价格模型，利用定量分析方法，本文将给出这些问题的定性结果。
为简化模型结构，传统金融资产定价理论假设市场是完善的，所有投资者的借贷利率相同，这在现实金融市场中特别是在存款利率上限管制而贷款利率市场化环境下是难以实现的。在这样的市场环境中，不同类型投资者的投资成本往往不同，比如，利用自有资金进行
投资的成本与借款进行投资的成本差异明显，而存贷利率不同导致的投资成本差异以及利率市场化后贷款利率或利差的变动，可能影响投资者的投资策略和资产价格。为考察以上提出的问题，我们将市场投资者分为两类：资金充裕者和资金短缺者，考虑不同类型投资者的投
资成本不同，构建风险资产与存贷利率或利差有关的短期和长期价格模型，借助模型，分析贷款利率或利差对短期和长期资产均衡价格的影响机理，在借鉴国外利率市场化后存贷利率或利差波动经验的基础上，进一步分析央行最新利率改革措施对资产价格的具体影响。
2、市场环境设定
（1）假设市场只有两类可投资资产：一种是无风险资产（存款），一期收益为r，供给具有完全弹性；另一种是风险资产，总供应量固定，标准化为1个单位；
（2）市场有两类投资者，一类是利用自有资金投资风险资产的投资者，称为资金充裕者A；另一类投资者投资风险资产需要向金融机构借款（比如融资），称为资金短缺者B，一期贷款利率（或融资利率）为R，且R>r；
（3）风险资产价格
（4）资金充裕者占全部投资者的比例为，资金短缺者占全部投资者的比例为；
（5）所有交易者都是贝叶斯理性的，风险厌恶系数同为，均以期望效用最大化为投资决策原则。
3、风险资产均衡价格
3.1两类投资者存在下的均衡资产价格
其中，为资金短缺者B在t时刻拥有的财富，为t时刻风险资产购买量，为资金短缺者的融资额（这里我们认为，需要融资来购买风险资产的资金短缺者不会使用资金来购买无风险资产。实际上，即使资金短缺者使用一部分资金来购买无风险资产，严格分析表明，这并不会对以下各结果产生影响）。投资者B的最优风险资产配置为
均衡状态下市场出清时，投资者对风险资产的需求量等于供给量1
将（3）、（5）式代入到（6）式，得均衡资产价格
两类投资者在观察到风险资产历史价格之后，运用贝叶斯法则得到关于的后验分布
则两类投资者对风险资产价格的预测分布为
将（9）式代入到（7）式，得均衡状态下的资产价格
3.2一类投资者存在下的均衡资产价格
在（10）式中，令，则市场只存在资金充裕者，市场达到均衡时的资产价格为
这与市场借贷利率相等（R=r）时的结果完全一样。
在（10）式中，令，则市场只存在资金短缺者，市场达到均衡时的资产价格为
如果R=r，则（10）与（12）对应的均衡价格也完全一样。
中国人民银行决定，从2013年7月20日开始全面放开贷款利率下限管制，这标志着我国贷款利率将全面市场化，这是我国利率市场化改革进程的重要一步。近年来，我国一直在逐步稳健推进利率市场化改革，但存贷款利率特别是存款利率上限和贷款利率下限一直受到严格管制，此次贷款利率全面市场化意味着我国金融体系的利率市场化开始向纵深方向发展。从国际经验上看，利率市场化将促使金融机构存贷款利率以及利差产生波动，对金融市场产生重要影响。那么，我国实施贷款利率完全市场化，理论上将对金融资产特别是风险资产的短期和长期价格产生什么样的影响？在当前我国金融市场环境下，贷款利率市场化将对风险资产价格产生什么样的影响？通过构建与利率或利差有关的风险资产价格模型，利用定量分析方法，本文将给出这些问题的定性结果。
为简化模型结构，传统金融资产定价理论假设市场是完善的，所有投资者的借贷利率相同，这在现实金融市场中特别是在存款利率上限管制而贷款利率市场化环境下是难以实现的。在这样的市场环境中，不同类型投资者的投资成本往往不同，比如，利用自有资金进行
投资的成本与借款进行投资的成本差异明显，而存贷利率不同导致的投资成本差异以及利率市场化后贷款利率或利差的变动，可能影响投资者的投资策略和资产价格。为考察以上提出的问题，我们将市场投资者分为两类：资金充裕者和资金短缺者，考虑不同类型投资者的投
资成本不同，构建风险资产与存贷利率或利差有关的短期和长期价格模型，借助模型，分析贷款利率或利差对短期和长期资产均衡价格的影响机理，在借鉴国外利率市场化后存贷利率或利差波动经验的基础上，进一步分析央行最新利率改革措施对资产价格的具体影响。
2、市场环境设定
（1）假设市场只有两类可投资资产：一种是无风险资产（存款），一期收益为r，供给具有完全弹性；另一种是风险资产，总供应量固定，标准化为1个单位；
（2）市场有两类投资者，一类是利用自有资金投资风险资产的投资者，称为资金充裕者A；另一类投资者投资风险资产需要向金融机构借款（比如融资），称为资金短缺者B，一期贷款利率（或融资利率）为R，且R>r；
（3）风险资产价格
（4）资金充裕者占全部投资者的比例为，资金短缺者占全部投资者的比例为；
（5）所有交易者都是贝叶斯理性的，风险厌恶系数同为，均以期望效用最大化为投资决策原则。
3、风险资产均衡价格
3.1两类投资者存在下的均衡资产价格
其中，为资金短缺者B在t时刻拥有的财富，为t时刻风险资产购买量，为资金短缺者的融资额（这里我们认为，需要融资来购买风险资产的资金短缺者不会使用资金来购买无风险资产。实际上，即使资金短缺者使用一部分资金来购买无风险资产，严格分析表明，这并不会对以下各结果产生影响）。投资者B的最优风险资产配置为
均衡状态下市场出清时，投资者对风险资产的需求量等于供给量1
将（3）、（5）式代入到（6）式，得均衡资产价格
两类投资者在观察到风险资产历史价格之后，运用贝叶斯法则得到关于的后验分布
则两类投资者对风险资产价格的预测分布为
将（9）式代入到（7）式，得均衡状态下的资产价格
3.2一类投资者存在下的均衡资产价格
在（10）式中，令，则市场只存在资金充裕者，市场达到均衡时的资产价格为
这与市场借贷利率相等（R=r）时的结果完全一样。
在（10）式中，令，则市场只存在资金短缺者，市场达到均衡时的资产价格为
如果R=r，则（10）与（12）对应的均衡价格也完全一样。