住房贷款证券化再开启有助于房市投资

闻　之

日前，建行、民生银行分别获央行批准发行500亿元、100亿元的个人住房抵押贷款支持证券（简称“RMBS”）。据介绍，今年以来截至6月末，信贷资产证券化发行规模达到1129.82亿元，第二季度发行规模略多于第一季度，但6月份迎来爆发式增长。业内人士认为，央行注册发行管理推出后，意味着今后RMBS将进入常态化发行。从此次央行批准的规模来看，建行、民生银行共获批600亿元，已是此前发行住房抵押贷款总额的近4倍。专家表示，如果深入开展住房贷款证券化，可以较大幅度地提高银行资产的整体流动性，同时有效分散银行的住房贷款风险。更重要的是，住房贷款证券化再开启，将有助于房市投资热潮的掀起。

发行利率低是住房贷款证券化优势

2015年7月1日，中国债券信息网公布了民生银行关于未来两年“企富”系列个人住房抵押贷款资产支持证券的注册申请报告。报告显示，民生银行本期RMBS预计分4期发行，注册有效期为两年。二季度以来，随着央行注册发行管理的ABS实质性落地，资产证券化的基础资产类型和发行规模有了显著扩容。6月以来，除大部分以公司贷款作为基础资产外，汽车抵押贷款、租赁资产、个人消费类贷款、个人住房抵押贷款等都已开始陆续加入本轮资产证券化产品发行的浪潮中。

尽管我国资产证券化的发展历程已逾10年，但在3次试点中仅发行4单以住房贷款为基础资产的产品，累积发行额170亿元左右，较美国市场高峰期万亿美元的发行规模相差甚远。虽然RMBS产品入池资产利率较低，但RMBS的风险也较低。考虑到首付比例和入池贷款均已存在一定的账龄，入池资产借款人的违约风险较低且预期违约后的回收率水平很高；随着市场接受度的不断提高，RMBS产品的发行利率将会逐步降低，减缓RMBS利差较为有限的问题。而对于RMBS产品抵押权变更登记的问题，部分机构已采取了事后变更，若无法成功变更便予以赎回等缓释措施。但我国住建部有批量变更的途径，建行2005-1和2007-1均采取了信托设立时抵质押权批量变更登记。据悉，新一期的建行RMBS也会批量变更。目前，我国法律对债权入池时抵押权是否需要事前完成变更登记没有明确规定，具体情况要根据律师出具的相关意见和实际的项目情况而论。

一位信用评级公司结构融资部人士认为，目前资产证券化产品的发行利率较低，因此银行有意愿将本身利率就比较低的个人住房贷款打包转让，以换取流动资金。据了解，未来监管层将酝酿放宽优质资产“入池”限制以及扩大投资者范围。尽管相较其他品类的资产支持证券，RMBS可能面临超额利差有限、无法实现抵押权变更登记等问题，但中债资信ABS团队分析师祖欣表示，随着市场接受度的不断提高，RMBS产品的发行利率将会逐步降低；此外，在一定的政策支持下，RMBS的发展未来有望推动我国住房市场和银行放贷业务形成一定的良性循环。

资产证券化将成为债券市场重要产品

从房贷业务的需求端来看，自去年11月以来，房贷利率一降再降，消费者还贷压力相对减小，所以还会有庞大的消费者群体选择银行房贷。房贷业务作为银行信贷业务的重要组成部分，不会被轻易放弃。毕竟RMBS在我国还是新生事物，短期不会呈现大规模的发展；但长期而言，肯定会成为中国债券市场的重要产品。尤其随着RMBS产品逐步获得市场认可，发行RMBS可使银行减轻资本充足率压力并获得一定的利差收入；在一定的政策支持下，发行RMBS回收的资金会重新流回房地产市场，再用来发行新的RMBS，形成一定的良性循环，有效增加房地产市场的资金供给。据了解，目前银行体系内资金流动性充裕，今年以来，监管审批流程简化也并未刺激信贷资产证券化产品交易市场如预期般活跃，未来监管层将酝酿放宽优质资产“入池”限制，以及扩大投资者范围。

关于住房抵押贷款证券化的模式，国内学者围绕我国应该采取美国模式还是英国和欧洲模式进行了长期的论证，关注的焦点是SPV（特殊目的机构／公司）是否要有政府背景，是采取公司形式还是信托形式？根据《信贷资产证券化试点管理办法》，我国住房抵押贷款将以没有政府担保的信托方式实现证券化。《管理办法》第2条规定:“资产证券化是指以银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产，支持证券收益的结构性融资活动。”我国首单住房抵押贷款支持证券产品——“建元2005-1”就是由中国建设银行作为发起机构，委托中信信托在银行间债券市场发行的。

另外，我国还没有SPV方面的专门立法，但《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》对SPV的市场准入作出了严格的规定。监管办法第9条规定，信托受托机构应当“根据国家有关规定完成重新登记三年以上;注册资本不低于五亿元人民币，并且最近三年年末的净资产不低于五亿元人民币。”同时，监管办法第8条规定:“资产支持证券由特定目的信托受托机构发行，特定目的信托受托机构由依法设立的信托投资公司或银监会批准的其他机构担任。”这意味着我国的SPV的主体将是信托投资公司，但也不排除其他机构担任SPV的可能。

这是在汲取我国股票市场的教训，由于我国住房抵押贷款证券化处于起步阶段，相关的法律金融制度不完善，应逐步向个人投资者开放RMBS业务，这样可以积累经验，保护中小投资者的利益，避免市场过度的非理性行为；另一方面，RMBS在我国是一种全新的固定收益证券，其风险收益特征与普通企业债券、其他固定收益类证券不同，对风险管理能力要求高，而机构投资者在这一方面比较成熟，从而能够保证国内住房抵押贷款证券项目的顺利实施。

未来将进一步放宽优质资产“入池”

去年7月22日，中国邮政储蓄银行在全国银行间债券市场成功发行“邮元2014年第一期个人住房贷款证券化产品”，该产品规模为68.14亿元，其中优先级资产支持证券在全国银行间债券市场交易，次级资产支持证券由邮储银行持有，基础资产为23680笔个人住房抵押贷款。邮储银行此次发行的个人住房贷款证券化产品，是国内首例采取延迟变更抵押权登记的产品，也是2007年后我国首笔在银行间债券市场登陆的个人住房贷款支持证券化产品，更是2012年资产证券化试点重启以来的第一笔个人住房贷款作为基础资产的证券化产品。

作为2007年以后国内第一家采纳个人住房贷款作为入池资产的商业银行，邮储银行此次创新发行的个人住房贷款证券化产品，是落实国务院提出的“盘活存量、用好增量”的重要举措，对于推动我国信贷资产规模中占比12.5%的个人住房贷款证券化，撬动其他住房抵押类贷款证券化，进一步盘活期限长、数量大的资产具有指导意义，对于其他银行开展住房贷款证券化具有示范借鉴作用。

但是，就目前而言，开展住房贷款证券化进程还受到一些限制，因为现阶段我国RMBS只能在银行间债券市场交易。管理办法第47条规定；“金融机构按照法律、行政法规和银监会等监督管理机构的有关规定可以买卖政府债券、金融债券的，也可以在法律、行政法规和银监会等监督管理机构有关规定允许的范围内投资资产支持证券。”从成熟市场的资产证券化实践来看，只有切实保护中小投资者的利益，才能最终真正推动资产证券化的发展，这就需要进一步健全和完善相关法律法规制度。

按照国务院高层的计划，新一批信贷资产证券化试点新增规模将达到5000亿元，继续完善制度、简化程序，鼓励一次注册、自主分期发行；规范信息披露，支持证券化产品在交易所上市交易，同时要求试点银行腾出的资金要用在刀刃上，重点支持棚改、水利、中西部铁路等领域建设。有业内分析人士判断，未来不排除会放开优质信贷资产“入池”的限制，丰富可以参与证券化处理的资产类型，在基础资产方面，消费金融领域的信贷资产打包转让有市场空间，但不良资产“入池”仍不可能短期内放开。由于中国目前的信贷资产证券化的基础资产池的结构，还是一般的企业贷款比较多，这个比例占到90%，未来，发展个人住房按揭贷款等零售贷款的信贷资产证券化是央行推进的一个方向。

据知情人士透露，监管层对促进银行打包优质个人信贷或者消费金融类的贷款有所考虑，像汽车消费信贷资产的风险分散性好，业务模式清晰，通过完善的信息披露机制，能够使投资者全面清晰了解风险状况，而在美国次贷危机中，汽车消费信贷ABS的表现最为稳健。汽车消费也是我国消费产出的主力之一，因此这部分信贷资产作证券化空间很大。另外，信用卡方面的信贷资产利率较高，可以做到10%，对于买方机构而言很有吸引力，所以，未来放开优质资产“入池”将是必然是趋势。