利率市场化对上市公司融资结构的影响

关键词：利率市场化；上市公司；融资结构

一、利率市场化对融资结构的理论影响

利率市场化的实行会促进投资激励约束机制的完善，在投融资活动中企业也将占据更重要的地位。因为它是将利率的水平高低改由市场供求状况决定，也就是说承担风险的人就是做决策的人。利率市场化有利于提升银行对中小企业放贷积极性，资源配置更具公平合理性，使小微企业拥有更多的融资机会，竞争环境也更加公平。

(一)利率市场化将改变企业的融资行为，使其偏向于债权融资

绝大多数实施利率市场化改革的国家在其改革的过程中都产生了股权融资金额受压制、债权融资金额急剧增加的现象。比如美国在其利率市场化初期阶段，即20世纪60年代，美国债务每年的平均增长率大概为7.3%。随着利率市场化改革的不断推行，债券增长率在70年代达到11.1%，到1984 年上升至14%，而股权融资增长率相对同一时期的债券融资来说则较慢。理论上各种融资方式中成本最高的一种就是股权融资，但我国公司都期望能够获得上市资格，上市公司又更偏爱通过增发新股或是配股的方式来融资。其原因主要有以下两点：第一，我国上市公司的股权融资成本主要来自股息分红，但我国大多数上市公司分红派息率不高，股权融资成本很低，几乎为零；第二，因为投资者以散户为主，上市公司的经营管理也就无法得到有效的监督。但中国证券市场在逐步趋于成熟，机构投资者的数量及比例也在上升，他们具有足够的能力去监督、管理企业的经营管理活动，从而对企业分红派息提出了更高的要求，也就增加了企业股权融资成本，那么上市公司就有可能采取银行贷款、企业债券等债权融资方式。

(二)利率市场化可能会增加企业的投融资成本

一直以来我国都实行利率管制，这使我国官方利率长期与市场利率实际水平相背离。此外在利率管制的条件下，那些非常渴望贷款的非国有企业被设置了很高的贷款条件，国有企业对贷款的申请则会相对更容易通过，这就使得非国有经济占据信贷资源比例很小。一旦开始实施利率市场化，利率上涨将对国有企业的融资成本产生影响，使得国有企业的利润下降。同时过高的利率也会大大增加中小企业的融资成本，使得原本就不容易的融资状况更加艰难，不得不以更高的贷款利率来获得资金，增加了融资成本，从而使得投资积极性下降。

总而言之，利率变动将影响企业融资结构，股票及债券收益也会受到影响。同时利率的发生改变，企业未来盈利能力预期值的判断也会发生改变。利率的上涨会增加企业的贷款成本，分红派息的压力也有所增加，股价下跌；反之随着利率的下降，企业贷款成本下降，企业就更容易获得资金。

二、利率市场化前后上市公司融资结构的对比分析

有学者研究发现我国上市公司的外部融资占据主要地位，其所占融资总额的比例也很大，内部融资规模则偏小，仅占融资总额的20%。而在外部融资中，债券融资与股权融资的规模也有较大的差异，债券融资规模很小，股权融资具有绝对优势。2004年以来，随着金融市场的不断发展及利率市场化改革的不断深化，上市公司的筹资也有了新的变化。表1是2008 -2016年上市公司的筹资情况统计。

据表1 可知，上市公司2008 年股权融资总额有1576 亿元，而公司债仅有288 亿元，债券融资数额明显偏低。2009年股权融资甚至达到1975.8亿元，债券融资仅有6384亿元，此时债券融资水平依旧较低。直到2011年债券融资才开始发生显著地变化，债券融资数额开始上升，在2011 年达到1262.2 亿元，略少于股权融资，债券融资规模开始扩大，股权融资有所减弱。在接下来的2012、2013、2014 三年，债券筹资更是大幅度提升，在2012年更是超过了股权融资

据表2可知，2010年以前上市公司的股权融资所占比例很大，具有绝对优势，债券融资所占比例则相对偏少。2008年上市公司的股权融资占融资比例的62%，债券融资占融资比例的38%，2009 年股权融资占总比例74%，债券融资占总比例的24%。自2010年开始债券融资比例逐渐增加，2012 年债券融资占据融资比例的56%，首次超过了股权融资的44%。2013 年债券融资比增至59%，股权融资比例则降至41%。

股权融资率的变化也会对资产负债率产生影响，我国上市公司资产负债率偏低的一个原因就是公司过于偏好股权融资。在2004年以前资产负债率总体水平是偏低的，但随着大小非的解禁，资本市场改革不断深化，这些年上市公司的资产负债率比例有所上升。表3是2005年至2011年上市公司的资产负债率水平对比表。

据表3，我国上市公司的流动负债比例基本是维持在50%上下，2005年是52.6%.2006年时53.5%，2007年50.1%，2008 年是53.1%，2009 年是50.2%，2010 年是52.4%，2011年是55.1%，到2016年上升至60.1。流动负债比率在2011 年前也基本保持在40%上下，2016 年上市至70%左右。一般来说，流动负债率过高会导致公司的财务状况恶化，甚至具有产生资金链断裂的可能性。利率市场化以来我国上市公司已经开始采取行动来控制稳定流动负债比例，以此来调控因利率频繁变动带来的风险。

近来我国上市公司的资本结构都是处于一个相对比较稳定的状态，但在融资方式的选择上也有了较大的变化，上市公司开始逐渐侧重债券融资尤其是2012年中小企业开始发行中小企业债以来。

三、利率市场化对上市公司融资结构变化的财务影响

企业财务管理是指在整体目标要求之下，企业对投资（资产的购置）、筹资（资本的融通）和营运（经营中现金流量）及分配利润的管理。随着利率市场化改革的不断深化，上市公司运营绩效不确定性增加，这就促使企业不断提高自身财务管理水平。此外，利率市场化的推行也会使企业财务活动更加规范化、透明化。

据统计，上市公司的负债水平一般远低于一般公司。因此推行利率市场化会使公司资本结构和贷款期限结构发生变化，同时也会增加其贷款利率，但对上市公司而言利息并不会有太大变化。在利率市场化改革开始实施后，不同类型的贷款利率差距会增加，企业为满足长期资金及流动资金的需要，在考虑成本效益原则的基础上将会采取更有效的方式来利用不同期限、结构的资金，所以短期流动资金货款的比例将会增加。

利率市场化的实施对不同类型的上市公司产生的影响也不尽相同。对银行类的企业来说，在实施利率市场化改革的过程中，银行将面临更大的经营风险。风险主要来源于因坏账比例上升、存贷利差缩小而导致的银行利润减少，在某种程度上也损害了银行的稳健性。对其他一些金融类公司来说，实施利率市场化对其产生的影响虽不如对银行产生的影响那么直接，但也会对其风险管理、自身业务结构及经营利润等产生一定的影响。该类企业公司的主营业务都会从原来的信托业务逐步转向证券业务，随着信托业务的逐渐萎缩，主要的收入与利润的来源也就逐渐的从信托业务转向证券业务。

利率市场化开始推行之后，利率变动更加不确定性，这些都会增加融资成本的风险，财务成本趋向于不确定性。同时各企业因自身实力、信用评级的不同也会有不同的影响，较好的企业将成为争夺的重点，其所获得的贷款利率也将更加优惠，对相对交叉的企业来说则可能面临更高的贷款利息。

四、上市公司应对利率市场化的策略分析

(一)完善公司制度，不断改进企业治理结构

促进公司制度现代化方向发展，改进企业治理结构，增强公司实力、资金可得性，提高融资议价能力。无论是哪一种融资渠道，企业要想以好的价格获得资金，公司的实力及信用等级情况都至关重要。不同的筹资方式对于企业的侧重要求点各不相同，所以，企业在发展的同时，需要有意识的加强自身的优势，制定更加适合的融资策略，获得最优资本结构的支持。虽然相比过去我国上市公司信用意识已经有了很大的提高，但依然有部分企业的资信偏低。上市公司应不断加强诚信建设，为企业的融资奠定基础，通过营造一个有利融资的环境，与银行等机构之间建立一个良好的信贷关系。

(二)建立多元化融资机制，调整资本结构

资本结构是指公司债务及股权的比值，在很大程度上反映着企业的偿债、盈利及融资能力，适合的资本结构有助于发挥财务杆杠、降低融资成本的作用。随着利率市场化改革的不断深化,再加上日趋复杂的金融风险，利率变动也越来越复杂、频繁,所以上市公司不能仅仅只是局限于外部筹资，除了考虑传统的银行或国家资金外，其它可以利用的资金也要加以利用，拓展上市公司的融资渠道, 追求融资结构的动态均衡，要学会主动出击而不仅仅只是静观其变，针对利率变动的特点并结合各种融资方式的优缺点，选择合适的资本结构从而降低风险，优化企业的经营状况。

(三)建立企业风险预警系统，构建风险反应机制

利率市场化的环境下，企业要增强自身对风险的调控及应对能力，对因利率频繁波动而产生的风险做好预防措施，监控风险预警系统中关键要素，尽可能快的采取有效措施来应对可能出现的风险。在考虑公司自身的融资状况的基础上，对利率的变化情况进行分析，确定一个合理的融资结构使企业占用资金的成本尽可能的达到最低，促进企业融资结构不断趋于最佳融资结构，一方面可以使企业自身融资成本降低，另一方面也有利于减少企业面临的融资风险。利率市场化的环境要求上市公司更加关注企业内部风险，增强企业风险调控能力。随着金融风险环境的日益复杂，上市公司要在正确认识自身实际状况的基础上,提高资金的利用率，降低融资成本，促进企业的融资结构合理化发展。

(四)建立健全企业公司财务预警机制、财务管理制度上市公司必须采取合适的战略，建立并完善相关体制机制来适应不断变化的外界环境。

推行利率市场化乃是顺应时代发展的。本文首先对这些影响进行分析，接着对我国上市公司在利率市场化条件下该怎样重建公司融资机制给出相关建议。上市公司需深化信用制度的建设，提升应对风险能力方面的能力，增加融资渠道，创建一个好的金融环境，使公司的融资结构处于动态均衡的状态中，与此同时企业也采取措施以减少融资成本并不断加快自身资金周转的速度，只有这样企业才能长久的发展下去。