人民币加入SDR货币篮子评选标准的探讨

王春桥

2015年恰逢国际货币基金组织（IMF）每五年一次的特别提款权（SDR）定值审查之年，本次审查的一个重要议题就是人民币是否能被纳入到SDR货币篮子之中。SDR作为IMF于 1969年创立的一种国际储备资产，其作用不仅限于补充IMF成员国的官方外汇储备，同时也是IMF和其他国际组织的记账单位。人民币加入SDR不仅有利于扩大SDR货币篮子的代表性，还能有效促进人民币的国际化进程。然而，人民币加入SDR货币篮子之路却一波三折，早在2010年SDR进行审查时，IMF执行董事会就已经对人民币加入SDR货币篮子的提议进行了审议，但是最终执董会还是做出了将人民币排除在SDR货币篮子之外的决定，其理由是尽管中国的出口份额位居世界前列，但是人民币仍不符合“可自由使用货币”的标准。

SDR“可自由使用货币”标准

根据IMF分别于2010年10月和2011年9月发布的《SDR定值审查方法综述》和《SDR货币篮子评选标准》，SDR货币篮子评选标准由两部分组成。一是要求货币发行国或货币联盟截至修订评选条款生效日期之前的五年间出口货物和服务的总额位居前列。IMF在2000年的SDR定值审查中，根据过去五年间的出口数据，选择当时世界上最大的四个商品和服务出口国（货币联盟）的货币作为SDR篮子的备选货币。二是该货币要满足IMF定义的“可自由使用货币”标准，只有备选货币同时满足“可自由使用货币”标准才能入选SDR货币篮子。

根据《IMF组织协定》第30条第f款规定，“可自由使用货币”是指被基金组织指定的一成员国货币，该货币事实上在国际交易支付中被广泛使用和在主要外汇市场上被广泛交易。一国货币是否达到“可自由使用货币”标准，在实践中完全由IMF执行董事会决定。虽然IMF执行董事会从未正式公开批准哪些指标能够用于评估一国货币是否是“可自由使用货币”，也从未明确“可自由使用货币”的种类限制，但是IMF研究人员探寻衡量“可自由使用货币”指标的努力从未停止。早在1977年IMF就已经提出，一方面使用国际商品和服务贸易中的结算币种份额及资本交易中的计价货币份额来评估一国货币的广泛使用程度；另一方面使用世界主要外汇交易市场的交易量、远期交易市场的存续、外汇买入和卖出之间的价差来评估一国货币的广泛交易程度。

IMF执行董事会在1978年依据这些标准将德国马克、法国法郎、日元、英镑和美元认定为“可自由使用货币”。同时，IMF2010年10月发布的《SDR定值审查方法综述》披露，执董会也正是依据此标准，在2010年的SDR定值审查中认为人民币在国际储备中的份额、银行国际负债中的份额、国际债券交易中的份额和全球外汇交易中的份额四个指标方面没有达到国际交易结算中的广泛使用程度以及在全球外汇交易市场的广泛交易程度，从而认定人民币没有满足“可自由使用货币”的标准，最终拒绝了人民币加入SDR货币篮子的提议。在其后的《SDR货币篮子评选标准》报告中，IMF相关部门正式建议使用上述四个指标评价一国货币是否是“可自由使用货币”。因此，这四个指标事实上代表了“可自由使用货币”的评价指标。

目前人民币满足“可自由使用货币”的程度

1996年人民币实现经常项目下可兑换，到2015年资本项下已实现可兑换和部分可兑换的子项占90%，不可兑换的子项主要集中在非居民参与国内货币市场、基金信托市场和衍生工具交易方面。随着上海、广东、天津、福建自贸区的设立，区内人民币运用已接近完全可兑换。但从IMF的四项评选指标看，人民币满足评选标准的情况有些参差不齐。

一是人民币在国际储备中的份额。外汇储备是指一国为应付国际支付的需要，由其中央银行及其他政府机构所集中掌握的外汇资产，当前世界各国持有的外汇资产主要以美元、欧元、英镑和日元等SDR篮子货币计价的资产为主。从IMF的COFER数据库公布的2014年数据来看，美元、欧元、英镑和日元在国际储备中的份额分别为62.9%、22.2%、3.8%和4.0%，人民币没有单独进行统计，被划入到“其他货币”一栏，而“其他货币”所占份额仅为3.1%，由此可见以人民币计价的外汇储备占全球外汇储备的份额远低于美元和欧元，也低于英镑和日元。

二是人民币在银行国际负债中的份额。银行负债是指商业银行由于授信而承担的将以资产偿付的债务，存款是最为核心的银行负债业务，同业存放、同业拆入、向中央银行借款及债券融资也是重要的负债业务。银行的国际负债既包括本地居民对本国银行的外币债权，也包括本地居民对外国银行的以任何币种计价的债权。从国际清算银行的IBP数据库提供的2014年数据来看，以美元、欧元、英镑和日元计价的负债在银行国际负债中的份额分别为47.4%、29.4%、5.5%和2.7%，人民币同样被划入到“其他货币”一栏，具体份额不得而知。但从“其他货币”所占份额为6.9%来看，以人民币计价的银行国际负债份额仍远低于美元和欧元，但存在接近甚至高于英镑和日元的可能。

三是人民币在国际债券交易中的份额。债券市场是最重要的国际金融市场，以各种货币计价的债券占全部国际债券的份额也是衡量一国货币广泛使用程度的重要指标。根据国际清算银行的定义，国际债券既包括非居民发行的以本国货币计价的债券、票据及其他货币市场工具，也包括本国居民发行的以外币计价的债券、票据及其他货币市场工具，还包括本国居民发行的以本国货币计价但募集资金的使用对象是非居民的债券、票据及其他货币市场工具。根据国际清算银行2014年末的国际债券统计数据来看，以美元、欧元、英镑和日元计价的国际债券在全部国际债券中的份额分别为41.1%、40.4%、9.6%和2.0%，相比之下，虽然近年来人民币国际债券和票据业务发展迅速，但所占份额依然很低，2014年末仅为0.5%，居全球第8位。

四是人民币在全球外汇交易中的份额。外汇交易规模可以全面反映一国货币的国际广泛交易程度。近年来，人民币外汇市场快速发展，根据国际清算银行每三年一次的中央银行调查数据来看，人民币日均交易量占全球外汇交易的份额从2004年的不足0.1%增加到2013年的1.1%，世界排名跃居第9位。但相对而言，人民币与世界主要货币仍有很大差距，2013年美元、欧元、日元和英镑日均交易量占全球外汇交易的份额分别为43.5%、16.7%、11.5%和5.9%。

SDR“可自由使用货币”评选标准的合理性

IMF自2000年起正式引入“可自由使用货币”标准，并据此在2010年SDR的定值审查中，将人民币排除于SDR货币篮子之外。2011年10月，IMF执行董事会讨论了SDR货币篮子扩大评选的可能事项，但大多数执行董事仍认为现行的SDR篮子货币评选标准依然适合有效。这就意味着，如果按照现行的SDR篮子货币评选标准，人民币在今年的SDR定值审查中，很大程度上仍将与SDR货币篮子失之交臂。但是“可自由使用货币”作为一种标准，无论是标准本身还是用于衡量标准的各种指标，其准确性和合理性都值得商榷。

SDR现行货币篮子评选标准有违其设计初衷。SDR作为一种国际储备资产，其必须是安全的、值得信赖的。传统上，任何一种主权信用货币发行国要给予外国货币当局安全感和信任感，必须依靠其持续的贸易顺差。经常账户顺差长期累积就形成国家债权。但是，当前的SDR货币篮子没有体现出储备资产应当具有的债权国标准。美国和英国长期以来一直处于经常账户逆差，究其原因在于，随着国际资本的大规模流动和国际金融市场的飞速发展，经常账户差额已经不能再单独决定一国货币的对外价值，出口能力也不再是为主权货币背书的唯一力量。国际金融危机的事实证明，忽略经常账户重要性、以债务国货币充当储备资产的做法，对国际货币发行国以至全球金融体系的稳定都可能产生巨大的负面影响。因此，SDR货币篮子应该回归充当储备资产的设计初衷，应当继续以使用商品和服务的出口额替代“可自由使用货币”作为SDR篮子货币的决定性筛选标准。此外，IMF研究人员在《SDR货币篮子评选标准》中也提出了“储备资产”标准可作为“可自由使用货币”标准的一种可能的替代标准，以便更好地反映SDR作为储备资产的性质。

“可自由使用”不等同于资本账户完全开放。IMF执董会在1978年将德国马克、法国法郎、日元、英镑和美元认定为“可自由使用货币”，但从衡量资本账户开放程度的Chin-Ito指数可以看出，英国、法国和日本在1978年并未实现资本账户的完全开放。英国和法国分别在1983年和1994年才真正实现资本账户的完全开放，日本在1983年实现了资本账户完全开放，但在1995到1999年又恢复了部分资本管制（见表）。因此，资本账户开放程度虽然与货币的“可自由使用”相关，但却并不构成“可自由使用货币”的核心标准，更不能将货币的“可自由使用”等同于资本账户完全开放。如果不能有效纠正这些执行偏差，人民币很可能重蹈2010年的SDR定值检查覆辙。

部分衡量“可自由使用货币”的指标准确性存疑。实践中，由于一些国家或经济体并未向IMF和世界银行等经济组织报送数据，导致相关经济数据披露并不完整，缺乏代表性和准确性，从而导致衡量一国货币是否是“可自由使用货币”的一些指标准确性存疑，这些问题在IMF的COFER数据库以及国际清算银行的IBP数据库中表现得尤为明显。IMF的COFER数据库仅统计参加COFER项目的成员国外汇储备数据，即“可分配储备资产”，不统计未参加COFER统计项目的成员国外汇储备数据，即“未分配储备资产”。长期以来，“未分配储备资产”占IMF全部成员国官方持有外汇储备资产的比例一直持续增长，这就导致以人民币计价的储备资产份额可能被低估。此外，国际清算银行自1977年起发布银行的国际资产和负债数据，但是截至2014年底，全世界只有44个国家和地区向国际清算银行报送银行数据，包括世界主要发达国家和地区。其中有中国香港和台湾地区，但不包括中国大陆。因此，对于一国货币在银行国际负债中的份额，其准确性存在很大的疑问。

认真准备，推动人民币加入SDR货币篮子

人民币加入SDR货币篮子对加速人民币国际化进程、促进我国金融业开放具有重要意义，积极推动人民币入选SDR货币篮子已经成为我国社会各界的普遍共识。经过30多年改革开放的快速发展，中国已跃居世界第二大商品和服务贸易出口经济体，早已满足SDR货币篮子评选的第一个标准。在第二个评选标准方面，虽然人民币在国际债券市场和全球外汇日均交易量方面取得了较大进步，但与SDR篮子货币相比，人民币在“可自由使用货币”指标方面仍存在着很大差距。因此，IMF在今年的SDR定值审查中，如果依然采用现行的SDR货币篮子评选标准，人民币很有可能在SDR货币篮子调整中再次落选。

但是必须充分认识到，如果人民币在2015年再次错失进入SDR货币篮子的机会，其原因并不完全在于人民币本身，现行SDR篮子货币评选标准的合理性也亟需重新进行审视。有理由相信，随着当前人民币国际化的快速推进，人民币成为SDR篮子货币不是“能否”的问题，而是时间问题。为此，在今年的SDR定值审查中，建议从以下几个方面入手做好准备工作，切实推动人民币加入SDR货币篮子。

一是要充分正视人民币加入SDR货币篮子可能遇到的困难。人民币加入SDR货币篮子，必然带来SDR篮子中原有4种货币权重的下降以及对原篮子货币发行国利益的冲击，因此人民币加入SDR货币篮子不可避免地要遭遇来自这些国家或经济体的阻力。人民币加入SDR货币篮子不仅是事关人民币国际化的经济问题，同时也是涉及IMF成员国相互博弈的政治问题，所以人民币加入SDR货币篮子非人民银行一己之力所能完成，需政治、外交、财政等部门的通力合作。

二是要探讨现行SDR货币篮子评选标准的合理性，积极推动现行评选标准及其评估指标的修改，谋求有利于人民币加入SDR货币篮子的评选条件。积极与IMF、BIS协商，提供人民币在国际贸易、清算交易等市场数据，争取国际组织提供人民币在全球国际储备、银行国际负债中的份额，准确评价人民币的国际化水平。结合人民币国际化的强劲势头，推动IMF执董会修订评选标准，争取人民币在2015年SDR货币篮子调整中入围。即便不能如愿，也为下一轮评选打好基础。

三是要进一步推动我国资本账户开放，促进人民币资本账户下可自由兑换。从Chinn-Ito指数可以看出，中国当前的资本账户开放离美国和英国等篮子货币发行国仍有很大的差距，因此我国应继续放开资本账户管制。比如在去年沪港通的基础上，进一步推动深港通，在合格境外机构投资者（QFII）和合格境内机构投资者（QDII）制度的基础上，进一步探索个人投资者跨境投资的渠道。

（作者供职于中国人民银行昆明中心支行）